Internasjonalt har handelspolitikk og inflasjon fortsatt stått sentralt. Tollrelaterte tiltak i USA har bidratt til økt usikkerhet rundt prisutviklingen fremover, samtidig som flere handelspartnere har signalisert mottiltak. Dette har ført til økt volatilitet i enkelte råvare- og industrisektorer, men uten at det foreløpig har gitt tydelige utslag i global økonomisk aktivitet.

Sentralbankkomunikasjon har også vært et viktig tema i nyhetsbildet. De aller fleste sentralbanker har signalisert at syklusen med rentesenkning er nådd. For landene som fortsatt har nedside i sine styringsrenter vil videre beslutninger i større grad være datadrevne.

Geopolitisk usikkerhet fortsetter å ligge som et bakteppe for finansmarkedene. Vi opplever dessverre en utvikling med mer polarisering, både mellom land og internt i land. Dette er lange sykluser og markedene vist evne til å absorbere nyhetsstrømmen uten større forstyrrelser, noe som understøtter bildet av fortsatt relativt god risikotoleranse blant investorene.

Når rammebetingelsene for global handel endres så mye som de ble i april i år, tar det lang tid før handelsstrømmene tilpasses det nye regimet, men selv om disse tilpasningene ikke er gjort ennå kan vi si at støvet har lagt seg på den måten at nivåene er mellom handel og underliggende etterspørsel er omtrent i balanse. Globale handelstall har den siste tiden pekt oppover. Økt internasjonal vareflyt har historisk hatt god korrelasjon med global BNP-vekst, noe som støtter bildet av fortsatt underliggende økonomisk momentum. Den samme konklusjonen kan vi trekke av PMI-målingene at bedriftenes forventninger til fremtiden i ligger over historiske gjennomsnitt, både i industri- og tjenestesektoren.

Ser vi frem mot 2026, tror vi finanspolitikken vil spille en stadig viktigere rolle. Tyskland har varslet omfattende offentlige investeringer på om lag 500 milliarder euro over ti år. I tillegg forventer vi betydelige stimulanser i USA fram mot mellomvalget, høsten 2026. Samlet indikerer altså disse observasjonene at framtiden fortsatt synes å være ganske lys når det gjelder den underliggende realøkonomien.

Den norske sentralbanken offentliggjorde nye beslutning om styringsrenten 18. desember, og ikke uventet var konklusjonen at renten holdes uendret på 4,0 %. Dette var en beslutning helt i tråd med både sentralbankens egen rentebane og forventningene i markedet. Videre var endringene i rentebanen usedvanlig små. Det som likevel påvirker rentebanen, er en svekkelse i den norske kronen (i første rekke mot Euro), som alt annet like taler for en høyere rente og svakere innenlandsk etterspørsel som igjen bidrar til å dra renten ned. Norges Bank har nå forventninger om en styringsrente på 3,57 ved utgangen av 2026. Det innebærer en nedgang på nesten 0,5 prosentpoeng, eller ytterligere to rentenedsettelser a 0,25 %. Styringsrenten i Norge vil med det fortsatt ligge vesentlig høyere enn tilsvarende i Europa. Noe som indikerer at den norske økonomien egentlig er ganske sterk. Problemet som påpekes i Pengepolitisk Rapport er at de delene av økonomien som er svakest (Bygg & Anlegg) er akkurat de samme som lider mest under høye renter.  

I USA har flere av gapene i den økonomiske statistikken begynt å lukkes. Det har særlig vært knyttet spenning til arbeidsmarkedet og inflasjonen. Nye tall viser tegn til noe bedre balanse i arbeidsmarkedet med svakere sysselsettingsvekst men uten en markant økning i arbeidsledigheten. I mangel av offisielle tall har vi forholdt oss til ADP-tallene. De offisielle tallene for sysselsettingen i USA viste seg å være vesentlig sterkere enn det private byrået ADP indikerte. Mens ADP konkluderte med en nedgang i antall jobber på 14.000 samlet for de tre månedene september-november, viser de offisielle tallene en økning på 225.000.

Konklusjonen mht. arbeidsmarkedet er nå at det svekkes, men ikke på langt nær like mye som tidligere antatt. For ordens skyld kan vi nevne at slike forskjeller mellom ADP-tall og offisielle tall er godt innenfor de historiske avvikene, og dermed ikke nødvendigvis et tegn på at de offisielle statistikkene er jukset med (for de som er i tvil om det 😊).  

Inflasjonstallene viste klare tegn på at inflasjonen er på vei ned. Dessverre er tallene ikke reelle på den måten at målingen for oktober mangler i datagrunnlaget. I realiteten antas det dermed at inflasjonen var 0 i oktober i statistikken - hvilket den åpenbart ikke var. Den rapporterte prisveksten isolert for november var lavere enn ventet, men også i disse tallene finner vi noen litt rare observasjoner. Housing, som har en vekting på 45 % på den totale prisveksten ble rapportert så lavt som 2,2 % (annualiserte månedlige tall). Dette er den laveste målingen siden rentene begynte å stige i 2021.

Hvis vi skal oppsummere så indikerer den totale datafangsten sterkere arbeidsmarked og lavere inflasjon enn fryktet, men detaljene viser noe mindre grunn til å juble.

Utviklingen varierer tydelig mellom regioner. Det amerikanske markedet har vist svakere relativ avkastning, mens europeiske aksjer har holdt seg bedre, støttet av mer attraktive verdsettelser og forventninger om økt offentlig etterspørsel i første rekke som følge av støttepakken til Tyskland og økt forsvarssatsing.

I Asia/Stillehavsregionen (APAC) har utviklingen vært mer blandet, mens fremvoksende markeder (EM) fortsatt preges av dollarstyrke og kapitalflytutfordringer. Det norske aksjemarkedet har i stor grad fulgt energi- og råvareutviklingen.

USA og Norge fremstår som hederlige unntak, der usikkerheten rundt inflasjon og arbeidsmarked gjør sentralbankenes videre kurs mer åpen.

De lange rentene har vist begrensede bevegelser, men nivåene forblir relativt høye sammenlignet med nivået de siste 15 årene. Våre vurderinger er at de lange statsrentene er omtrent på riktig nivå, under forutsetninger om at sentralbankene når sine inflasjonsmål.  

Eksponeringen mot high yield-kreditt er redusert. Kredittmarginene er lave, og utfallsrommet vurderes som skeivt.

Videre er all eksponering mot amerikanske aksjer nå lagt i USD, og ikke lenger valutasikret til NOK. Denne allokeringen krever litt mer forklaring, og her er det flere motstridende krefter som virker. På den ene siden er vi bekymret for utviklingen i den amerikanske dollaren, og mye taler for at den vil svekke seg framover, men på den andre siden har den amerikanske dollaren vist seg å være en relativt trygg havn i urolige tider. Et annet argument for denne allokeringen er at dollaren nå er på den nedre delen av rangen som er etablert de siste 3 årene.

Oppsummert, så er vår tilnærming til allokeringen som følger:

• Undervekt i amerikanske aksjer

• Undervekt i high-yield obligasjoner

• Overvekt i europeiske aksjer